با این حال، واکاوی دقیقتر نشان میدهد که اقتصاد ایران همزمان با تورم مزمن، با پدیدهای بهظاهر متناقض نیز مواجه است: بهرغم رشد چشمگیر نقدینگی در سطح کلان، بنگاههای اقتصادی در تمام صنایع از کمبود شدید نقدینگی، ناتوانی در تامین مالی سرمایه در گردش و دشواری دسترسی به منابع بانکی گله دارند. این پارادوکس نه حاصل خطای آماری است و نه صرفا پیامد ناکارآیی شبکه بانکی، بلکه ریشه در منطق بنیادین کارکرد نقدینگی در اقتصاد و در ساختار ترازنامهای نظام بانکی دارد، جایی که وفور اسمی پول لزوما به معنای دسترسی موثر و قابل استفاده آن برای بخش واقعی اقتصاد نیست.
برای گشودن گره این مناقشه دیرپا که «چرا بهرغم حجم عظیم نقدینگی، بنگاههای اقتصادی با کمبود شدید نقدینگی دستبهگریبانند»، ناگزیر باید از سطح توصیفهای سطحی عبور کرد و به پیچیدگیهای تئوریک کارکرد نقدینگی پرداخت. این پیچیدگیها را میتوان در چارچوب دو مفهوم بنیادین توضیح داد: کمیابی منابع و نقش تعیینکننده قیمتهای نسبی. نقطه عزیمت این تحلیل، شکلگیری یک فهم مشترک از ماهیت نقدینگی است؛ فهمی که بر ترازنامه نظام بانکی متمرکز باشد و بهروشنی تمایز ماهوی میان «نقدینگی حسابداری» و آنچه را که میتوان fresh money یا پول واقعا آزاد و قابل تخصیص نامید، آشکار کند.
ماهیت ترازنامهای نقدینگی و کمیابی منابع
در اقتصاد پولی مدرن، نقدینگی ماهیتی ذاتا ترازنامهای دارد و در واقع «سند بدهی نظام بانکی» محسوب میشود؛ به این معنا که هر واحد نقدینگی که در سمت بدهی ترازنامه بانکها شکل میگیرد، بهطور همزمان و به همان میزان، متناظر با ایجاد یک دارایی در سمت داراییهای ترازنامه ایجاد شده است. فرآیند اعطای تسهیلات بانکی دقیقا در همین چارچوب قابل تبیین است: بانک با اعطای تسهیلات، یک دارایی جدید (مطالبه از مشتری) در ترازنامه خود ایجاد میکند و در مقابل، نقدینگی متناظر آن را بهعنوان بدهی ثبت میکند.
نکته کلیدی آن است که مطابق اصل کمیابی منابع، این داراییهای ایجادشده الزاما از کیفیت و کارکرد یکسانی برخوردار نیستند. بخشی از آنها میتوانند به خلق ارزش افزوده واقعی منجر شوند؛ مانند تامین مالی خرید مواد اولیه، سرمایه در گردش یا ماشینآلات تولیدی. در مقابل، بخشی دیگر ممکن است فاقد اثرگذاری معنادار بر ظرفیت تولید باشند؛ نظیر تامین مالی خرید زمین و مستغلات یا حتی صرفا تجدید و تمدید بدهیهای پیشین، به هر حال در سطح اقتصاد واقعی، این داراییها با درجات متفاوتی از سرمایهگذاری، بهرهوری و ارزش افزوده در حال گردش و تسویهاند.
از این منظر، هر واحد نقدینگی که بهعنوان بدهی در ترازنامه بانکها ایجاد میشود، صرفا یک رقم پولی نیست، بلکه همزمان نشاندهنده یک واحد دارایی مشخص در ترازنامه نظام بانکی و در عین حال، بیانگر یک واحد از سطح معینی سرمایهگذاری یا تخصیص منابع در اقتصاد واقعی است. همین پیوند ترازنامهای میان پول، دارایی و سرمایهگذاری است که توضیح میدهد چرا افزایش کمی نقدینگی لزوما به وفور منابع قابل استفاده برای فعالیتهای مولد منجر نمیشود و چگونه کمیابی منابع، حتی در شرایط رشد شدید نقدینگی، همچنان پابرجا باقی میماند.
بر این مبنا، هر واحد نقدینگی در ذات خود تنها یکبار میتواند نقش تولیدی ایفا کند. به بیان دقیقتر، هر واحد پولی قادر است فقط معادل همان مقدار، سرمایهگذاری مشخص را تسویه کند و نمیتواند بهطور همزمان پوششدهنده دو واحد سرمایهگذاری اقتصاد باشد؛ این همان منطق ساده اما قاطع کمیابی منابع است که اغلب در بحثهای پولی و بانکی در اعطای تسهیلات نادیده گرفته میشود.
از این منظر، اگر تسهیلات اعطایی به خلق ارزش افزودهای هماندازه با همان مبلغ بینجامد، سرمایهگذاری انجامشده بدون ایجاد عدمتعادل پولی و فشار تورمی قابل تسویه خواهد بود. در مقابل، هرگاه ارزش افزوده تحققیافته کمتر از حجم نقدینگی خلقشده باشد، این شکاف ناگزیر در جای دیگری از اقتصاد خود را نشان میدهد؛ نه بهصورت یک عدد گمشده، بلکه به شکل افزایش قیمتها در سایر بخشها و واحدهای سرمایهگذاری.
به این ترتیب، تورم نه یک پدیده مستقل از فرآیند تامین مالی، بلکه نتیجه مستقیم ناهمخوانی میان خلق نقدینگی و بازدهی واقعی سرمایهگذاریها است. این رابطه، حلقه مفقودهای است که پیوند میان سیاستهای اعتباری، کیفیت تخصیص منابع و پایداری تورم را بهروشنی آشکار میسازد و نشان میدهد چرا تمرکز صرف بر حجم نقدینگی، بدون توجه به کارآیی مصرف آن، به خطای تحلیلی میانجامد.
از همینرو، تا زمانی که این داراییها ــ یعنی تسهیلات اعطایی ــ بهطور واقعی تسویه نشوند، واحد نقدینگی متناظر با آنها عملا «آزاد» نمیشود. در چنین وضعیتی، نظام بانکی نمیتواند با اتکا به بدهیهای پیشین خود، سرمایهگذاری جدیدی را در اقتصاد تسویه کند؛ زیرا هر واحد نقدینگی همچنان درگیر پوشش و بازپرداخت داراییهای گذشته است. به بیان سادهتر، بدهیهای بانکی تا زمانی که به مقصد نهایی خود، یعنی خلق ارزش افزوده و بازگشت منابع، نرسیدهاند، قابلیت استفاده مجدد ندارند.
بر این اساس، حتی اگر حجم بدهی بانکها و نقدینگی کلان در سطح اسمی بسیار بزرگ به نظر برسد، بخش قابلتوجهی از این نقدینگی در فرآیند تسویه انباشته داراییهای قبلی قفل شده است و توانایی خلق ارزش افزوده جدید در اقتصاد را ندارد. این محدودیت بنیادین توضیح میدهد که چرا افزایش کمی نقدینگی لزوما به معنای دسترسی بنگاهها به منابع تازه برای تامین مالی مجدد نیست و چرا «نقدینگی کلان بالا» الزاما به «fresh money» تبدیل نمیشود. بر همین اساس آنچه بنگاههای اقتصادی از آن با عنوان «کمبود نقدینگی» یاد میکنند، در واقع کمبود نقدینگی آزاد و قابلمصرف است؛ نقدینگیای که هنوز در بند تعهدات و تسویههای گذشته گرفتار نشده باشد. همین قفلشدگی ترازنامهای، کانون اصلی مناقشهای است که شکاف میان وفور اسمی نقدینگی در سطح کلان و کمبود شدید نقدینگی عملیاتی در سطح بنگاهها را بهروشنی توضیح میدهد.
قیمتهای نسبی و نقش نرخ بهره در حل مناقشه
در منطق قیمتهای نسبی، اعتبار گواهی بدهی بانکی ــ اعم از سپرده یا سایر ابزارهای شبهپولی ــ تنها زمانی در هر مقطع زمانی بهعنوان ذخیره ارزش و ابزار پسانداز مورد پذیرش جامعه قرار میگیرد که بازدهی آن دستکم همتراز با بازدهی بازارهای رقیب باشد. هرگاه نرخ بهره کمتر از بازدهی داراییهای جایگزین قرار گیرد، این سند بدهی کارکرد خود را بهعنوان ذخیره ارزش از دست میدهد (مشابه شرایط کنونی) و پیامد طبیعی آن، کاهش سررسید بدهیهای بانکی، جابهجایی منابع و بیثباتی ساختار سپردهها خواهد بود.
از سوی دیگر، اعتبار همین سند بدهی به بازدهی داراییهایی وابسته است که در سمت دارایی ترازنامه بانکها قرار دارند؛ یعنی تسهیلات اعطایی. برای آنکه تسهیلات بانکی به افزایش تولید و رشد اقتصادی بینجامد، نرخ بهره تسهیلات ــ با توجه به سهم آن در هزینه تامین مالی بنگاه ــ باید کمتر از بازدهی فعالیت تولیدی باشد. در غیر این صورت، اعتبار به جای آنکه به خلق ارزش افزوده منجر شود، اساسا به مانعی برای سرمایهگذاری تبدیل میشود.
در این چارچوب، اصول قیمتهای نسبی وظیفه اصلی نرخ بهره را حل همین تعارض بنیادین میدانند. نرخ بهره باید بهگونهای تنظیم شود که بتواند همزمان بر کیفیت و کمیت نقدینگی اثر بگذارد: از یکسو جذابیت نگهداری سپرده و ایفای نقش ذخیره ارزش برای سپردهگذاران حفظ شود و از سوی دیگر، انگیزه استفاده از تسهیلات و سرمایهگذاری مولد در بخش واقعی اقتصاد تضعیف نشود. به همین دلیل، نرخ بهره بهطور نظری باید تابعی از نرخ بهره واقعی بدون ریسک، تورم تحققیافته و تورم انتظاری، صرف ریسک نکول و ساختار زمانی این ریسکها باشد.
مساله آنجاست که نرخ بهره در اقتصاد ایران واجد این ویژگیها نیست و از ایفای همزمان این دو نقش متعارض ناتوان مانده است. همین ناتوانی، نرخ بهره را به یکی از بنیادیترین چالشهای سیاست پولی کشور تبدیل کرده؛ چراکه در غیاب یک سازوکار قیمتی کارآمد، نه نقدینگی بهدرستی قیمتگذاری میشود و نه شکاف میان وفور اسمی پول و کمبود نقدینگی عملیاتی بنگاهها امکان ترمیم مییابد.
مثال ترازنامهای و روشن شدن پارادوکس نقدینگی
برای شفاف شدن این مساله، یک مثال ساده اما مبتنی بر منطق ترازنامهای میتواند ماهیت پارادوکس نقدینگی را بهروشنی نشان دهد. فرض کنید یک بانک به یک واحد صنعتی، هزارمیلیارد تومان تسهیلات اعطا میکند. در این حالت، حجم نقدینگی کلان اقتصاد بهطور اسمی هزارمیلیارد تومان افزایش مییابد. در لحظه اعطای تسهیلات، این مبلغ در سمت دارایی ترازنامه بانک بهعنوان «اعتبار» ثبت میشود و بهطور همزمان، در سمت بدهی ترازنامه بانک، به شکل سپرده قابل برداشت به حساب بنگاه دریافتکننده افزوده میشود. واحد صنعتی گیرنده اعتبار، این سپرده را برای تسویه سطحی از سرمایهگذاریهای موجود در اقتصاد هزینه میکند؛ خواه بهصورت خرید زمین و داراییهای غیرمولد
و خواه در قالب خرید مواد اولیه و نهادههای تولید. با انجام این پرداخت، آن سطح از سرمایهگذاری به نقدینگی ایجادشده قفل میشود. بر همین اساس، تا زمانی که واحد صنعتی تسهیلات خود را بازپرداخت نکند، این سطح از سرمایهگذاری از نقدینگی آزاد نمیشود و امکان ورود مجدد آن به فرآیند تسویه و تامین مالی جدید وجود نخواهد داشت. از اینرو، اگر بنگاه نتواند بدهی خود را در سررسید مقرر تسویه کند ــ وضعیتی که در اقتصاد ایران چندان غیرمعمول نیست ــ این هزارمیلیارد تومان عملا به دارایی منجمد یا کمنقدشونده در ترازنامه بانک تبدیل میشود. ولی در آمارهای پولی همچنان تحت عنوان «نقدینگی» ثبت میشود، اما در عمل فاقد هرگونه توان واقعی برای خلق اعتبار جدید و تامین مالی فعالیتهای تازه اقتصادی است. لذا در این چارچوب، افزایش تعداد اسناد بدهی در ترازنامه بانکها یا رشد اسمی نقدینگی، به معنای افزایش ظرفیت واقعی وامدهی نیست. تبدیل نقدینگی خلقشده به ظرفیت اعتباری جدید، مستلزم وجود یک فرآیند امحای فعال نقدینگی است؛ به این معنا که تسهیلات قبلی باید بازپرداخت شوند تا نقدینگی متناظر آزاد گردد و ساختار ترازنامه بانک بتواند بدون تشدید نسبتهای اهرمی خود اعطای تسهیلات جدید استفاده کند. در غیاب این فرآیند، حتی با افزایش آمار کلان نقدینگی، آنچه خلق میشود الزاما fresh money نیست و بهطور واقعی وارد چرخه تولید و سرمایهگذاری جدید نمیشود.
دقیقا از همینجا پارادوکس آغاز میشود: آمارهای کلان نقدینگی رشد میکنند؛ اما این رشد به ایجاد ظرفیتهای جدید تولیدی و اعتباری منجر نمیشود؛ زیرا فرآیند امحا و بازپرداخت بهدرستی عمل نمیکند. در نتیجه، بخش عمده نقدینگی در جریان تسویه و انباشت داراییهای موجود قفل میشود و به نقدینگی آزاد و قابلمصرف تبدیل نمیشود. به این ترتیب، پارادوکس مشهور اقتصاد ایران ــ «وفور نقدینگی در سطح کلان و کمبود شدید نقدینگی در سطح خرد» ــ نه یک تناقض آماری، بلکه حاصل نادیده گرفتن تمایز بنیادین میان نقدینگی اسمی و fresh money و خلط مفهومی این دو تحت عنوان واحدی به نام «نقدینگی» است.
* دانشجوی دکترای اقتصاد پولی دانشگاه فردوسی
